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加入时间: 2004/02/14
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作者：bystander 在 罕见奇谈 发贴, 来自 http://www.hjclub.org
投资风险与市场分析 － 再答book网友
很高兴与先生讨论问题。这论坛上的朋友不是大谈科学，就是大讲宗教，难得先生有雅兴谈些有关投资方面的问题，在下一定乐意奉陪。不过，研究投资问题不能意气用事，要细心思考分析，不能因为有些地方看不顺眼，便随便指人家胡扯瞎说。先说明自己的观点，再拿出支持的论据，讨论才有意义。我开宗明义鼓励大家要“换位思考”，就是这个原因。
以下再次逐一回应先生提出的质疑：
1. 期货指数基金
book：“INDEX FUND 完全是被动跟风. 跟对了赚. 错了赔. 猴子也能做.”
答：先生可能有所不知，Jim Rogers管理的的基金是一种‘商品期货指数成分投资基金’。作为基金的管理人，他所要做的不过就是按个人经验或分析去衡量各种商品成分在指数中所占的比重。其它基金一般都会按时调整投资组合，但过去几年Jim Rogers不是周游列国，就是理首写作，基本上没‘管理’过自己的基金。然而，过去数年他的基金却有骄人的成绩，甚至由债券大王Bill Gross主管的PIMCO投资公司，也跟风设立了商品期货基金。由此可见，投资期货不失为分散风险的选择之一。
有兴趣了解多一些的朋友，可以参考Jim Rogers的新书‘Hot Commodities’。
2. 对冲与风险管理
book：“你的帖子有几处我看着不顺. 开头好像是批评外管局失职, 结尾处又建议如何改进投资组合; 这就从根本上混淆了外管局的职能, 把政府的外汇储备简单地等同于商业化的基金公司. 偏离主题, 首尾不一.”
答：先生根本误解了我写作的原意。我写这些文章的主要目的是要以“换位思考”的角度，谈分散或对冲风险的可能性，所举的例子都不过是用来论证我的观点。“批评外管局失职”的那段话是引自以往写的文章，不是今次评论的主题。
很多国家的政府或央行都会雇用有专业管理基金经验的人参与外汇储备管理。内地的情况如何，例如财金官员是什么背景出身，会参考什么因素或指标作出投资决定，对于风险管理等问题的立场如何等等，我根本没有可靠的内幕消息可作参考，也就懒得去评论了。我唯一知道的，就是过去三年美元转势，国家的外汇储备资产值因此连续三年下跌这个事实。
另外据我所知，一些内地财金官员近月四出商讨收购国外的原材料供应公司股份，你也该略有所闻吧？
3. 以黄金对冲美元下跌风险
book：“任何可以自由买卖的商品, 包括美元和债券, 其价格都因供求变化而有升有降. 换句话说, 金银和美元一样, 今天涨明天就可能跌.现在美元贬值不少, 你说该改持黄金. 明天金价也降了呢? ”
答：前提完全同意，可是推论却出了问题。
假设美元资产与黄金同样有风险，而你的投资组合持有大量的美元资产，却只有少于1%的黄金，正确的做法是适量减持美元资产，增持黄金。我已经一再指出，由于美元汇价与金价走势刚巧相反，所以黄金是对冲美元下跌风险的最佳投资项目。如果你不同意这一点，请提出反对的论据。（我当然知道，即使外管单位真的考虑这个方案，都不能敲锣打鼓地高姿态进行，否则尚未买入金价已经会被炒高。）过去几年金价已经由250美元上升至420美元水平，难道与美元转势无关，只是纯属巧合？‘走势是你的朋友’（The trend is your friend.），这个简单的道理，你不会不知道吧？
4. 能源投资
book：“Your guess is as good as mine. You may be able to make a good case－be it the result of fundamental or technical analysis---for gold, and I can give you an equally strong case for energy plays.”
答：能源投资方面要从个多角度考虑。
从国家利益角度出发，增加能源库存量的做法绝对正确。问题是，由于石油供应弹性（supply elasticity）偏低，大手购进有可能把油价推高至触发全球经济衰退的水平，所以必须小心分阶段进行。去年中国对石油需求殷切，以致油价大幅攀升，就令不少人担心历史重演，出现像七十年代由能源危机所引发的经济衰退。另一个可行办法是购进油公司的股份。问题是，假如中国想以储备大手购进油公司Exxon的股份，你说美国政府会袖手旁观吗？所以，唯一可行的就只有考虑其它世界各地的初级能源开发公司（junior exploration companies），相信收购行动已在进行中。
就个人投资而言，石油期货价上落波幅太大，不适合一般小投资者。但从分散投资的角度看，可以考虑持有能源公司的股票。除石油和天然气外，提炼铀元素的化工业去年都有不错的表现。但在投资前必须先做好功课，相信这点大家都清楚明白，此处不多说了。
5. ‘投资’还是‘投机’？
book：“买卖金属,好听点叫diversification, 说穿了不过是speculation.”
答：‘投资’（investment）与‘投机’（speculation）的分别，在于‘目标期限’（time frame）的长短。如果你再小心点看我的帖子，我是引用美国财政部自己做的研究报告，去论证美元下调是‘经常账调整’（current account adjustment）的必经阶段。我所指的美元调整期，不是三数天，也不是指三数个月，而是指未来三数年甚至更长时间。
换句话说，我所依据的是长线投资者必须考虑的基本因素分析（fundamental analysis），而不是一般短线炒家参考的技术走势分析（technical analysis）。我个人从不鼓励炒作至富，只是要说明为什么投资组合中应该有一定数量的黄金。再重复一次我较早前说的话：‘持有黄金是最保守的投资，也是最保险的投资；投资环境越不稳定，黄金的吸引力就越大。’除非阁下抱着盲目乐观的态度，认为未来数年形势大好，不存在任何风险，否则把部分资金转往投资黄金作为一种保险，无疑是明智的做法。
6. 市场犯罪学
book：“我最听不得的, 是你帖子中说‘联合大户’, 梦想在期货市场上兴风作浪. 看来你很清楚政府机关有权查处这类违规行为, 可你还是出这个馊主意. 你想以身试法, 别人拦不住. 但你为什么要教唆别人犯法?”
答：先生读帖子太不小心，所以误解了我的意思。
犯罪学家或犯罪心理学家要研究犯罪行为的动机，难道自己就一定要去犯案？当然不是。只要掌握一些案件资料和过往类似个案的纪录，再用‘换位思考’的方法，便可以推测罪犯作案的意图。（说句题外话，犯罪学严格意义上不能算是科学，所采用的方法在方法论上称为“inference to the best explanation”。这种既非演绎也非归纳的推理，跟严谨的科学求证方法相去甚远，似乎较像艺术多些。因此，我不止一次强调，我只是跟据所掌握的信息作出最合理的‘推测’。）
奇怪的是，先生看了我写的两个帖子，竟然没看出我对大户间接垄断的行为深恶痛绝。让我在这里再重申一次我的观点和立场：要在充满风险的投资市场生存，‘换位思考’是其中一个保护自己的方法；套用保安行业惯用的讲法，要防范盗贼，就先要学会像盗贼一样思考（You have to think like a criminal）。
白银市场规模较少，容易被少数大户操控，出现变相垄断的情况。拥有共同利益者可以建立默契，按照信息同步行动，形成某种形式的卡特尔（cartel）。用内行人的话来说，这些大户的行动就像‘狼群’（wolfpack），即使有反垄断法，要举证控告这种变相垄断的行为也有一定困难，所以白银期货市场受大户操控的情况一直持续了十多年。（其实投资顾问Bill Murphy曾经搜集了一些证据，多次去信要求独立调查员Eliot Spitzer进行调查，但至今仍未有结果。）
我是从观察市场反应，例如参考每周的‘Commitment of Traders’公布，推断市场可能已经开始担心白银即将出现供不应求的情况，以往一面倒由大户垄断价格的局面可能有变。因此，我才建议投资者考虑持有白银；而不是教唆人们从事非法勾当，联合大户参与沽空的投机活动。
7. 期价买卖与信息不对等
book：“没有发达国家的交易所, 市场价格将更加不透明, 农民会处于更不利的地位.”
答：这点我已尝试解释过，不过可以说得再清楚一点。
首先，商品期货理论上是一种对冲风险的衍生工具（derivative），有助稳定商品价格，令生产者和用家双方可以减低价格波动所带来的风险。可是，理论归理论，与实际情况有很大出入。我们认识的亲戚朋友之中，都可能有人参与过期货炒卖；请问，这些参与期货炒卖的人有多少是真正用家？如果参与期货买卖的大户和散户大部分都不是真正用家，而他们的期货交易活动却即时直接影响商品价格；那么，反映真正供求关系的物价信息（price signals）是否有可能会被期货炒卖活动扭曲，不能如实反映实际的供求情况？
还有一个更严重的问题。市场的规模越小，参与买卖的大户就越容易建立共识，越容易形成卡特尔式的变相垄断。因此期货大户（主要是先进工业国的金融集团、投资基金和少部分真正用家）在有利的条件下，可以凭信息优势，透过同步行动去控制价格。但在老远的第三世界农民，要靠这些被人为扭曲的市场信息去作出资本投资、再投资和调节产量的决定，是否处身于一个很不利的位置？
8. 生产力暴涨期的终结
book：“美国经济的发展会不断出现高潮低谷, 但放眼世界, 还没有其它哪个国家的创新能力超过美国.”
答：美国的‘生产力暴涨期’（productivity boom）发生于上世纪末的最后几年。当时由于亚洲金融风暴和俄罗斯的金融危机，大量投资新兴市场的资金回流到美国，刚巧遇上刚起步的信息科技热潮，所以在1999和2000年出现了所谓‘科技泡沫’（TMT bubble；即telecommunications, multimedia and technology bubble）。2000年三月泡沫爆破后，在热潮中冒起的信息科技行业便出现明显的汰弱留强现象。
由于2001年发生九．一一恐怖袭击，美国联邦储备局把短期借贷利率降至四十年新低，令企业可以趁机减轻负债，休养生息。可是却因而引发了房地产和消费泡沫，令国民储蓄率跌至新低，而整体负债却上升至天文数字。今天，美国企业的负债情况虽然有所改善，但却缺乏资本投资的意欲，恐怕未来十多年甚至数十年都不可能再出现类似1996-2000年的‘技术革命’。
现时美股的市盈率（price-to-earnings ratio）仍处于偏高水平，而基金持有的现金比率却低得令人担心，反映美股投资者仍未改变以往对未来盲目乐观的习惯，对风险没有足够的戒心。现时股市上升的空间已经非常有限，一旦数据反映生产力暴涨期已经结束，便很可能出现恐慌性抛售，争相转持现金或把资金转往较安全的投资。
9. 避免高风险投机
book：“此外, 无论是投资还是存放(外汇储备), 除了着眼于安全, 增长等因素外, 还有一个重要的考虑, 就是liquidity. 你说你该如何自如地在商品期货市场运转你那几百几千亿美元?你刚下单买进几千张, 市场早暴涨停板了.当你急着平仓拿回现金用于进口石油,小麦和铁矿砂时, 价格早跌穿地板了.”
答：同意。最佳策略是避免用借贷方式作高风险的孖展买卖。先不要太贪心想短期内赚大钱，投资第一步要学的不是赚钱，而是保本。如真的有意投资商品，可以考虑选择上面提到的商品期货指数基金。
10. 商品周期
book：“其实, 如果我们单讲投资, 那么能源和工业资源甚至粮食类都好过金银, 趁着中国的胃口还大的时候. 毕竟黄金不能吃不能穿.”
我可没说过黄金和白银一定比其它商品的投资回报率高。要注意的是，每一种商品都有各自的价格上落周期。我对黄金和白银市场及走势比较普通人知道多一点，才敢大胆作出一些我认为合理的推测。关于能源上面已经说过，其它诸如工业资源以至粮食等等，我所知不多，既没有经常留意，也没足够信息可以参考，根本无法详细分析。对商品期货周期感兴趣的朋友，可以参看资深投资顾问Marc Faber所著的‘Tomorrow’s Gold’。
上述是我个人对投资的看法，说出来是让大家可以有多一种意见参考。我个人的投资格言是要多听意见，但更重要的是独立思考。投资第一大忌就是道听途说，人云亦云，羊群心态。给不出任何理据支持的投资建议，最好还是不要相信。
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